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KIKO

last modified: 2015-03-14 21:19:41 by Contributors

Knock In Knock Out

Contents

1. 상식 수준에서의 KIKO
2. 조금 더 알고싶은 사람들을 위해

1. 상식 수준에서의 KIKO



파생상품의 하나로, 옵션을 바탕으로 만들어졌다. 2008년 9월 세계금융위기때 한국에서 문제를 일으킨 KIKO 상품들은 환율을 기초자산으로 하여 만들어졌다.

먼저, knock-in 옵션과 knock-out 옵션이 무엇인지 알아야 한다.
knock-in 옵션은, 옵션 만기일 이전에, 옵션 밑에 깔려있는 자산이 특정수치 (배리어) 에 도달하면 유효해지는 옵션이다.

이를테면, 지금이 3월 1일이고 4월 1일에 만기되는 스타벅스 주식 콜옵션이 있는데, 현재 스타벅스 주식 가격이 USD $92.50이고 배리어가 $100.00 이라면, 4월 1일 이전에 스타벅스 주식이 실제로 USD $100.00을 돌파했을때 옵션이 유효해진다. 미국식 옵션의 경우 이때부터 당장 옵션에 적힌 행사가격에 스타벅스 주식을 살 수 있고, 유럽식 옵션의 경우 만기일에 행사가격에 스타벅스 주식을 살 수 있게 된다. 옵션 행사시 절차 자체는 plain vanilla 옵션과 전혀 다를 바 없다. 한번 유효해진 녹인 옵션은 주식값 변동에 상관없이 계속 유효하다. 이를테면, 3월 10일에 스타벅스 주식이 USD $100.15가 되고, 3월 11일에 스타벅스 주식이 98달러로 내린다면, 그래도 계속 유효하다.

knock-out 옵션은 옵션 만기일 이전에 자산이 특정수치 (배리어) 에 도달하면 무효(!) 해지는 옵션이다.
위에 적은 녹인 스타벅스 콜옵션이 녹아웃 콜옵션이라면, 4월 1일 이전에 스타벅스 주식이 USD $100.00을 돌파했다면 그 옵션은 무효가 된다. 3월 10일에 100불 1센트가 되고 3월 11일에 99달러로 다시 내려와도 여전히 휴지조각밖에 안된다. 만기일에 옵션을 행사하고 싶다면, 만기일까지 스타벅스 주식이 100달러를 돌파하지 않아야 한다.

KIKO는 knock-in knock-out의 약자다. 즉, 녹인 옵션과 녹아웃 옵션 여러개를 조합해서 한번에 거래하는 상품이 KIKO 상품이다. 참 쉽죠?

퀀텀펀드(그 조지 소로스가 있었던)에서 원조격으로 만든 파생상품이다. 조지 소로스는 KIKO가 아닌 Knock Out을 통해 일본에서 고베대지진이 일어났을 때 신나게 일본 기업들을 상대로 엄청난 수익을 창출했다. 아마도, 주식이나 환율을 기반으로 한 매우 낮은 행사가격의 녹아웃 옵션을 다수 매수한뒤, 고베 대지진 때문에 주가가 폭락했을때 잽싸게 옵션을 행사했을 것이다 (옵션은 매도자가 아닌 매수자의 수익이 더 높다). 아니면, 가치가 낮아질때 knock-out 되는 옵션 -배리어를 현재 가치보다 낮게 책정하면 된다- 을 엄청난 프리미엄을 받고 지진 전에 다수 매도했거나.

국내에서 문제가 된 KIKO는 다수가 knock-in 콜옵션 2계약 매도에 knock-out 풋옵션 1계약 매입인 2-1로 구성되었다. 환율이 일정구간(대충 900-1050원 사이) 내에서는 옵션 매입자인 중소기업이 수익을 얻지만 구간 외에서는 개박살나버리는 구조였다.

은행권에서는 위험에 처할 확률이 적은 안전한 상품이라고 홍보했으며, 주로 중소기업이 가입하였다. 물론 환율이 구간 내에서 움직여 안정적인 수익을 얻을거라 기대한 중소기업의 탐욕도 이 사태의 원인중 하나. 여하튼 비대칭적 손익구조를 지닌 옵션의 위험성을 제대로 고지하지 않은 은행과 투기수준의 과다헷지(Overhedging)를 해버린 중소기업의 환상적인 작품이 KIKO이다.

06~08년초에 가입자가 많았으며, 이 시기에는 누구도 환율이 급변하여 최악의 상황이 올거라 생각하지 않았지만...


2008년 9월 세계금융위기를 맞아 환율이 USD당 1500원대를 돌파하면서 가입한 기업들이 대거 쪽박을 찼으며, 수조원 단위의 손해가 발생하였다.
물론 기업들이 소송을[1] 걸기도 했지만, 벌써 망한 회사는 어쩌라고

이 상품으로 손해를 본 기업들은 은행이 자신들에게 꺾기를 시전하고 상품 내용을 자세하 몰랐단 이유로 불완전판매라며 소송을 걸었지만, 2013년 9월 26일 대법원은 KIKO가 불공정계약이 아니라는 판결을 내렸다.

2014년 방영된 MBC 수목 드라마 개과천선에서 이 사건을 다루었다.

2. 조금 더 알고싶은 사람들을 위해

이하는 경영학 / 경제학에 관심있는 사람들을 위한 첨언.

위에서 설명한것처럼 문제가 된 KIKO는 Knock-out 풋 1개 매입과 Knock-in 콜 2개 이상을 매도하는 형태로 구성되어 초기투자비용이 들지 않는 zero-cost option이다. 아무런 비용이 들지 않는 계약이란 소리는 은행이 먹을 이익이 없다는 소리.[2] 그런데도 은행이적극 권유한것은 콜 행사가격을 조정해 매도하는 콜옵션에서 수익을 남겨먹는 구조였다. 풋옵션 매입에 100원을 쓴다면 콜옵션 50원 짜리를 2개 파는 구조인데 실제 옵션을 섞을때는 60원짜리 콜을 2개 매도해서 120원을 받고 100원짜리를 사서 20원을 먹는 구조. 이부분은 소송의 쟁점사항 중 하나이기도 하다.

결과와는 달리 기업 입장에서도 얼핏 보기에 KIKO는 괜찮은 계약이었다. 위에서 언급한것처럼 지정된 구간내에서 환율이 변동하면 약간의 수익을 얻을 수 있었고 설령 상한선이상으로 환율이 오르더라도 수출을 주로 하는 기업들은 받을 채권의 가치가 환율상승으로 올라가 KIKO로 인한 손실을 이 환차익으로 매꿀 수 있다고 생각했기 때문이다. 여기에 더해 KIKO 계약에서 은행은 환율이 일정액 이하가 되면 기업에게 일정액을 주고 청산한다는 계약내용이 포함되어 있었다. 오르면 환차익으로 이득. 내려가면 은행에게 돈을 받고 일정구간 내에서도 돈을 딸 수 있는 기업에게 엄청 유리한 계약처럼 보인다.

결과적으로 엄청난 손실이 난 이유는 KIKO에 "콜옵션 매도" 포지션이 다수 있었고, 당시 환율이 엄청나게 올랐기 때문이다. 옵션이란 단어의 의미처럼 매입포지션일때는 행사조건을 만족하지 않으면 털어버리면 그만이다. 하지만 매도포지션에서는 이야기가 틀려지는데 옵션의 가격을 내가 계약시점에서 받고 상대방이 선택권을 가져가기때문에 이익은 상한선이 있지만 손실에는 상한선이 없는 구조가 되어버린다. 즉, KIKO는 환율이 오르면 오를수록 끝없이 손실이 발생하는 구조였던 것.

단순한 콜옵션 1개 매도시가 이런 손익구조인데, KIKO는 콜옵션 매도의 개수가 2개에서 5개나 7개로 이루어진 계약도 있었기 때문에 손실은 눈덩이처럼 불어나버렸다. 중소기업들 중 상당수는 이런 계약을 몇몇 은행에 다수 들고 있었는데 손실액은 당연히 눈덩이처럼 불어날 수 밖에 없다.

중소기업이 은행과의 관계에서 약자의 입장이기도 하고, 환위험을 관리하는 능력이 대기업에 비해 떨어져서 손실은 계속해서 커지게 된 것이다. [3]

문제가 된 시기에 일부 중소기업들은 KIKO와 함께 Target Forward Redemption이라는 게약까지 하고있었다. 이 역시 현물과 풋옵션을 이용한 옵션상품인데, 이 풋옵션 여러개를 이용한 zero-cost option이었다. 수익구조역시 KIKO와 거의 동일하게 일정 환율 내에서는 환율로 인한 가격변동을 방어하지만, 환율이 일정 수준 이상으로 올라가면 무제한 손실을 보는 구조. 역시나 환율 상승으로 이쪽도 떡실신.

위에서 언급한 것처럼 KIKO가 결국은 옵션의 스트랭글 매도전략과 유사한 수익구조라 이런 일이 가능했다. 이점에 착안해서 지겨울 정도로 옵션 매도의 위험성을 역설하면서 예를 드는 것이 200년 역사의 베어링스를 한순간에 말아먹은 닉 리슨이 시도했던 스트래들 매도전략이었다. 다만 닉 리슨 항목에도 적혀 있듯이 옵션포지션의 규모보다 선물매수포지션이 많았기에(최대 43,000계약) 베어링스가 파산한 것이다.

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  • [1] 이 소송때문에 뉴욕대의 엥글, MIT의 로스같은 재무관리의 대가들이 내한하였다. 야 신난다!
  • [2] 믿으면 골룸실제로는 거래수수료가 행사가격에 포함되어 있다. 다만 기본적으로 zero cost구조 이긴 하고, 초기 계약시에 주고 받는 금액이 없거나 원금에 비해 매우 작으므로 zero cost라고 한 것이다.
  • [3] 환율 1100 당시 기업 감사 나갔던 한 실무자의 말로는 당기순이익 20억인 중소기업이 미실현손익이 100억대였다고 한다. 이후 높은분들덕분에 환율을 1500원대까지 올랐던것을 생각하면 그 기업의 손실은..

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